Capita, come è capitato il 25 ottobre, che le decisioni di politica monetaria non riservino sorprese. E che l’interesse per la relazione del Consiglio direttivo della Banca centrale europea si concentri sulle domande della stampa internazionale e sulle risposte del suo presidente, Mario Draghi, soprattutto quando quattro quinti delle domande riguardano il nostro paese. Ma andiamo con ordine.
Il messaggio di politica monetaria per l’area euro si riassume in tre punti: a) la ripresa è meno robusta del previsto e deve fare i conti con l’elevata incertezza internazionale; b) la trasmissione della politica monetaria accomodante funziona ma a un ritmo non ancora soddisfacente; c) le tre condizioni per alzare i tassi (dichiarate 18 mesi fa) non sono ancora tutte soddisfatte.
La conclusione è che la politica accomodante deve continuare sui due binari indicati nel 2013-2014: la forward guidance e il Quantitative easing. Con la prima, Draghi ribadisce che di rialzo dei tassi non se ne parla almeno fino a tutta l’estate del 2019. Quanto al Qe, il programma continuerà, a partire da gennaio 2019, nella forma del riacquisto dei titoli privati e pubblici in scadenza, mantenendo quindi immutato l’eccesso di liquidità bancaria (dopo che sarà cresciuto di altri 15 miliardi al mese fino a dicembre di quest’anno).
Il Qe, è bene ricordarlo, è uno strumento di politica monetaria, non uno strumento per contenere gli spread. È fatto per assorbire titoli dal mercato allo scopo di ridurre i rendimenti delle attività finanziarie nei portafogli privati e ridurre il costo del credito sulle medie e lunghe scadenze. Operativamente, gli acquisti del Qe non possono opporre alcun argine ai differenziali dei titoli pubblici se i gestori riducono la posizione su uno specifico titolo ritenuto più rischioso. Per ridurre le scorte, i dealer tagliano i prezzi denaro-lettera (bid/ask) e la Bce, quando acquista i titoli, si rivolge all’operatore che offre il prezzo più basso.
Le fragilità dell’Europa. Sotto l’incalzare delle domande sull’Italia, Draghi ha anche ricordato che il mandato della Bce non consente salvataggi dei singoli paesi in difficoltà finanziaria. Per mettere un tetto allo spread c’è solo la soluzione di ultima istanza (Omt-Outright Monetary Transactions), condizionata a un programma di assistenza dell’Esm-European Stability Mechanism. Una via più efficace sarebbe quella di abbassare i toni – ha detto Draghi – e non mettere in dubbio la moneta unica.
Ciò non significa che la politica europea non porti responsabilità per quanto accade in Italia. Draghi lo ha ribadito per l’ennesima volta: l’unione monetaria rimane fragile a causa della sua incompletezza, e ciò non dipende né dalla Bce né dagli eurocrati di Bruxelles, ma dalla volontà dei governi europei.
Draghi ha poi sottolineato, oltre alla necessità di completare l’unione bancaria e del mercato dei capitali, anche la mancanza di capacità fiscale. Il presidente non lo ha detto, ma è possibile che avesse in mente due confronti: quello tra il rapporto disavanzo/Pil negli Stati Uniti, che è attorno al 5 per cento se si includono i bilanci degli stati e delle municipalità, e la posizione fiscale complessiva dell’area euro oggi all’1 per cento; e quello con il tasso di crescita americano, pressoché doppio rispetto all’Europa.
Va riconosciuto, d’altra parte, e forse Draghi stesso ne converrebbe, che l’esito del voto del 4 marzo in Italia è anche figlio di questa fragilità e degli effetti deflazionistici di un bilancio in avanzo primario che grava sulle fasce medio-basse della popolazione e una spesa in deficit (per interessi) che finisce ai percettori di redditi da capitale.
Sulla manovra presentata dal governo italiano Mario Draghi non ha espresso giudizi: “si tratta di una discussione fiscale – ha detto – non monetaria” e “il guardiano delle regole fiscale è la Commissione, non la Bce”. Ma si è detto fiducioso che il buon senso prevarrà e si troverà un compromesso nell’interesse del paese e del popolo italiano, riferendo che questa è anche la sensazione del vicepresidente della Commissione, Valdis Dombrovskis, presente ai lavori del Consiglio della Bce del 25 ottobre.
Andrea Terzi
